OFweek环保网讯：2013年以来，全国多地PM2.5微克，中国北方多个城市海面弥漫着浓厚的灰尘。雾霾迫出有油品升级，三聚环保因此脱颖而出。

　　在三聚环保一季报前十大流通股股东中，遐迩闻名的千合资本投资基金产品昀沣高调现身，王亚伟以总计1930万股名列第一。　　截至5月16日，今年以来三聚环保总计涨幅高达96.28%，已为王亚伟带给了上亿元浮盈。

然而这也让三聚环保备受争议，今年一季报透露的7.82亿元的贴现账款和2.62亿元的存货使公司受到投资者批评。　　别人怎么想要我不告诉，我指出三聚环保估值过低，现在来看风险较为大了。北京一家阳光投资基金基金经理透漏。

　　大大上升的贴现账款　　2013年5月7日上午，三聚环保今年第一次临时股东大会在北京市海淀区人大北路33号1号楼大行基业大厦15层公司会议室开会。会议通过了发售非公开发行公司债券涉及事宜。　　自2010年4月27日上市之初，三聚环保就开始利用各种手段补足流动资金和营运资金，公司曾五次用于超募资金补足流动资金，其中两次为永久性流经。

尽管如此，可观的贴现账款却仍然考验着公司的资金链。　　2012年年报表明，三聚环保构建营业收入8.09亿元，构建净利润1.8亿元，其中主营业务产生净利润1.38亿元；另有一笔土地评估4932万元的溢价额外收益，产生净利润3716万元。

但是，公司贴现账款却低约6.22亿元，与年销售收入非常；存货从年初的1.21亿元，减少到年末的2.4亿元。　　并且，贴现账款大幅递减，2009年，贴现账款仅有为1.88亿元；2010年3.15亿元，2011年4.39亿元，2012年6.22亿元，今年一季度升到7.82亿元。

　　从大客户的性质及涉及数据分析，三聚环保是典型的业绩倚赖大客户公司。其前五大客户的销售收入总和呈圆形大幅减少趋势，2007年这一数据仅有6808万元，2009年刷了近一番，超过1.29亿元。2008年，其前五大客户全部是中石油和中石化旗下分公司，占到了当年全部收益的49.03％。

而到2012年年末，三聚环保贴现账款前五名客户中，仍有两家分属中石油及中石化。　　正是这些衣食父母确保了公司的利润，也把三聚环保顺利送入了创业板。

然而，上市三年以来，三聚环保完全仍然没议价能力。　　由于公司的传统业务多数集中于在石油石化领域，销售账期较长；而专有设备和工艺包在的推展初期，往往使用公司出资或合资等方式，收益逐步证实，对资金的闲置非常明显。　　我们很难去动摇这些客户的缴付规律，不能严格控制好自己的现金节奏。

三聚环保董秘筹办工作人员透漏，很多订单甚至连一分钱预付款也没。　　然而尽管贴现账款整体数额相当大，但三聚环保更加习惯拆分来看，目前风险主要还是集中于在一些煤化工板块的中小客户，所以整体来看，风险并非无法掌控。　　公司内部人士也提及，副产物服务业务仍正处于市场扩展的初期，项目运营过程中必须有所不同周期的资金拨付，公司新的业务领域的很快扩展在造就营业收入和业绩较慢减少的同时，不致构成一定数量的贴现账款，并给公司短期流动资金周转带给较小的压力。

　　毛利率下降　　由于议价能力的缺陷，三聚环保毛利润也持续下降。　　今年一季报表明，三聚环保毛利率为38.6%，环比下降17.3%，而去年年报中也只有华北、西北、西南地区的毛利率偏高。

　　三聚环保能源净化产品这块业务技术门槛不低，而且大部分业务都是由中石化自己来积极开展，三聚环保所做到的更加看起来代工厂，没任何溢价能力。主营业务毛利率只不会越来越低。一位来自上海的证券分析师透漏。

　　公司的招股书中也提及，公司的氢化催化剂是使用中石油抚顺院的技术，然后加工生产，按照销售额给抚顺院技术使用费，同时销售的主要客户就是抚顺院。　　目前市场较为期望的还是它创意的浆液副产物工艺。浆液副产物工艺是公司将其拳头产品无定型羟基氧化铁（以下全称高硫溶粉）提炼成浆液，使用与传统湿法副产物类似于的气液认识手段研发的新型副产物工艺。

由于高硫溶粉硫容低、可再生，大大提高了副产物效率，并可有效地增大装置尺寸，节约投资额，延长建设周期。从市场容量上看，湿法副产物是过去公司所在的干法副产物领域的大约20倍。公司在唐山赤也焦化的湿法副产物工业化实验装置可行性指出，浆液副产物较之传统湿法可以减少初始资和操作者费用30%以上。

　　当时去调研，他们主要就讲解这项技术，但是目前在国内这是一种全新的技术领域，连他们自己也坦言不告诉这块能无法知道推展出来。前述分析师回应。　　王亚伟沉盈过亿　　在三聚环保一季报股东中，昀沣证券投资子集资金信托计划十分引人注目，这也是王亚伟道别公募以后的首次亮相。　　WIND数据表明，在三聚环保透露的2013年一季报当中，前基金一哥王亚伟管理的昀沣证券投资子集资金信托计划，以持有人1930万股沦为其第一大流通股股东。

有意思的是，王亚伟的老东家华夏基金也有三只基金驻守三聚环保。此外，华商基金和新华基金也分别占有较小比例。　　新华基金投资总监王卫东指出，一季度全国时有发生的大气、水污染事件，引起人们对经济快速增长模式的思维，权重品种受到压制。

相比之下，环保、医药、消费电子相关品种展现出较好。　　今年以来截至5月16日三聚环保总计涨幅高达96.28%，最低涨幅约126%，根据其持股数计算出来，投资三聚环保已为王亚伟带给1.17亿元的浮盈。

　　2012年-2013年为正是三聚环保的业绩获释年，早在2010年我们调研这家企业的时候就早已得出结论了这样的结论。上海一位证券分析师指出，按照环保板块30倍左右的估值来取决于个股，很多环保题材股都早已欠下今年业绩，特别是在是创业板个股，因为现在股价的抹黑痕迹更加显著。因此只不存在交易机会，即利用市场情绪，以及一些受到影响消息推展短期的利润。

我跟很多机构投资者也是这样说道的。

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